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解读医疗器械上市公司鱼跃医疗

公司的主营业务医疗这门生意大致可以分为3个子行业:医药、设备、服务。医药不必解释了,服务就像连锁医院,而设备,比如机器、针筒、棉签之类,都算在内。稳健医疗和鱼跃医疗,都属于“设备”这一行业的。

解读医疗器械上市公司鱼跃医疗

在08年的招股书上,鱼跃医疗的产品,主要是康复护理系列(血压计、听诊器、轮椅、急救包之类),以及医用供氧系列(制氧机、氧气桶)。放一张图,大家有个直观印象。公司是08年就上市的,从历年年报看,公司的战略还是很稳当的,做大做强主营业务,没有乱来。保持了挺长一段时间高增长后,13年稍微有点下滑,源于扩张花钱较多所致。但到了15年,增长又回来了,保持了两位数,毛利率也一直在上升。

到了17年,资本运作的步伐有点大,当年2月收购了对德国MetraxGmbH公司,将拥有40多年历史的世界一流的AED品牌(普美康PRIMEDICTM)收归靡下。同年又参与认购AmsinoMedicalGroupCompanyLimited已发行普通股数的19.33%股份,将其一次性医疗器械、耗材类部分产品推向中国市场。但买买买的代价就是步子有点大,7.4个亿的商誉,会不会减值将是一个很大的问题。

所以林北真要投资的话只会看上市满5年的公司,因为它一路过来做的事情,再怎么样也无法在这么长的时间内隐瞒住什么。

继续,就这样到了2019年,它给自己的定位是“一家以提供家用医疗器械、医用临床产品以及与之相关的医疗服务为主要业务的公司”,产品主要集中在“呼吸供氧、血压血糖、消毒感控、医疗急救、手术器械、中医器械、眼科器械、康复护理、隐形眼镜及提供医院消毒感染控制解决方案等领域”。

对比刚上市的08年,可以看到在这11年里,主线不变(公司的战略定力很强),但并未固步自封,以医疗设备为主,扩展到周边的临床产品和服务。主打产品还是那几样:供氧系统、康复护理,以及一些医用器械和耗材。这一年电商销售体量已经超过线下,足显医疗电商的前景。

图为2019年的各产品营业额及所占比重:当前国内医疗器械行业的情况从年报上可以了解到,医疗器械依然是一个朝阳行业,在人口老龄化,对健康越来越重视的今天尤其如此,这是全社会的共识。

关键在于竞争格局,30多年来,中国一直在生产中低端的医疗产品,而高端设备基本掌握在GPS(通用、飞利浦、西门子)手上。随着中国公司实力越来越强大,也越来越成熟,接下来往高端领域渗透,直面GPS的竞争并实现进口替代,是大势所趋。

年报也就说这么多了,至于GPS占比多少,并未详说,林北主业是研究半导体,所以对医疗器械这一块的数据暂时没有去做深入调查,我就简单说说自己2年前参与过一家医疗器械公司的咨询所了解的情况:GPS在中国市场赚足了钱,还不仅仅是昂贵的器械,还包括后端的服务和零件。这器械这么复杂,你修不了,还不能乱修,咋办?你只能请他们的人来修,修理费不说,零配件也贵得吓人,但你不用它的不行啊,不然你上哪找零配件去?

还不够,你希望东西坏了才找他们吗?你是不是宁可每年请他们来检查一次?这也是一笔服务费。当然有些东西不仅仅是坏了才换,就跟你去4S店一样,他会告诉你,你的滤芯该换了,不换后果多严重,来,我这里有最先进的进口滤芯,只要九百九……

所以,高端医疗设备是一定要国产替代的,而且真是块大蛋糕。

经营的成绩如何众所周知,毛利率是产品竞争力的直接提现,许多投资者一上来会喜欢看毛利率和ROE(比如林园)。鱼跃医疗的毛利率有很明显的上升趋势,公司坚持了十几年的精细化战略,有所成就。销售净利率呢?忽略2020年9月的数据,疫情爆发导致了今年利润率的异常,但疫情总会过去,这么高的数据并不具有持续性。排除这个异常数据,可以看到净利率比较稳定,大概在18%左右。那么在利润表上,是什么吃掉了这么多的毛利呢?销售费用,这几年来销售费用一直在营业额的10%以上。那公司砸了这么多销售费用,有没有效果呢?销售费用的作用分两种,一种是真的能带来市场份额增加的,我们当然都希望看到这样的效果。还有一种,是不得不投入的费用,顶多只能用来维持原有的市场份额,你不投入,营业额就下降,没办法,只好每年砸钱,很多淘宝卖家就面临着这样的境地。

很显然,公司属于前一种:那么,这个销售额的质量又如何呢?不贴图了,直接说数据:应收账款占营业额的比平均在30%左右,大约总是2-3个月回款一次。每一年卖东西收到的现金总是占营业额的89%左右,所以这么看还是可以的。

最后再看看资产结构,总体是不错的:现金(把理财产品含进去)占了总资产的34.76%,是最大头的部分,固定资产也才占了17.54%。这个资产结构还算是健康的。

公司的ROE,以2016年为界,之前还挺好,都在18%左右,后面就稍微掉了,在14%左右,原因在哪?公司的盈利能力没变(看前面的净利润柱状图),资产变得有点多了,导致总资产周转率降了,那资产哪里变多了呢?

首先是突然变得非常有钱,当然了,发生在现金上的增长谁不爱?原因是突然多了一笔固定理财产品:另外增加比较明显的一项是商誉,这是很需要注意的地方,2016年还只有8000万,到了2017年就有了7个多亿。溢价买买买往往容易造成商誉减值,然后管理层啪啪啪打脸,目前5年下来,还没出现减值的情况,所幸的是在总资产中的占比也并不是太高。鱼跃医疗会不会也出现商誉减值的情况?各位读者自己把握吧。

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